应流股份：2020年归母净利润预增51%-61% 中国两机叶片龙头成长提速
事件：公司发布业绩预增公告，预计2020 年实现归母净利润1.97-2.10亿元，同比增长50.75%-60.69%。业绩符合预期，具体来看：1）公司“两机”业务近翻倍增长。公告预计2020 年实现扣非归母净利润1.41-1.54 亿元，同比增长67.55%-82.99%，表明公司实际内生经营性业绩增速更高。2020 年航空发动机和燃气轮机高温合金热端部件多种型号产品持续放量并稳定供货，两机业务领域营业收入增长80%-100%（2019年收入1.78 亿元，按增速中枢计算对应收入为3.38 亿元），我们预计随着公司在全球“两机”产业链地位的提升，并在国内军用发动机叶片需求扩充背景下，在“十四五”阶段公司两机业务将维持较高的增速。2）单季度看：以业绩预告中枢计算，公司2020 年Q1-Q4 四个季度的归母净利润分别为0.38、0.43、0.51、0.72 亿元，同比增速分别为1.26%、32.13%、39.10%、196.91%，2020Q4 业绩实现显著增长。表明在Q1 受到疫情影响后公司两机业务发展提速，在手订单逐步确认收入，也再次验证了我们此前对公司业绩、两机叶片景气度逐季好转的判断。3）成本端：据公告公司在聚焦主营业务的同时加强内部管理，成本费用下降2%左右，经营效率提升带来营业利润的增长。跟踪公司利润率，2020Q3公司销售毛利率、净利率较2016 年分别提升7.85、4.65pct。我们预计，随着公司两机业务占比增加，未来整体业务结构将进一步优化，将表现出更好的盈利能力。
我们认为，应流股份的发展不仅得益于国内航发叶片需求的快速增长，还得益于成功切入全球两机巨头供应体系，未来两机产品营收规模有望持续攀升，盈利能力也将显著提升。
1）两机叶片构筑千亿美金赛道，行业高壁垒带来良好商业模式。两机高温合金叶片是航空发动机第一关键件，未来10 年全球市场规模有望达到1500亿美金。两机叶片行业技术壁垒高、技术迭代慢、资质认证难，难有弯道超车机会，需求端持续增长叠加供给端少数垄断造就利润端稳定增长。以行业领军企业PCC 为例，公司下游订单持续增长，垄断性地位带来很好的经营稳定性和持续性，2006-2015 年净利润和经营性现金流CAGR 达到17.78%和24.85%。
2）国内两机业务发展超预期。由于之前我国军队建设目标是“稳步推进”，体制内产能会与之相匹配;随着“备战能力建设”以及军民融合体制发生变化，同时受海外制裁影响，体制内存在产能不足的情况。作为军民融合企业成长典范，公司借助其灵活的机制优势，以及强大的设备、技术等优势，可以快速增加产能，匹配国内两机产业需求缺口。我们看到公司2020年两机业务发展显著超预期，其配套产品型号有望不断扩充，将持续受益于军用航空发动机与燃气轮机的放量增长。
3）国际方面，全球商用两机业务为公司提供长期成长动力。当前国际主要两机厂商如GE 等，为改变长期以来的叶片供应商垄断局面，积极培育引入新的供应商，以丰富供应商体系、增强供应链安全性。应流股份多个型号两机高温合金叶片已通过国内和国际厂商验收，进入国际两机客户供应商体系已是事实。我们认为，公司是全球两机精铸领域中“技术、装备、质量和规模”等方面均满足GE 等公司严格要求的少数企业之一，未来两机订单增长确定性正逐步增强。
投资建议：公司连续两年两机业务实现近翻倍增长，我们认为这仍是应流股份两机业务订单放量的开端，在传统业务提供扎实基本盘的同时，随着公司全面深入全球两机供应体系、国内军机放量增长，在两机产能建设、叶片产品预研项目的稳步推进下，两机业务的巨大成长机遇将加速兑现。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为2.00、2.97、4.05 亿元，对应当前估值为78X、53X、39X。维持“买入”评级。
风险提示：1）两机叶片订单低于预期;2）传统铸件业务发展低于预期。
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